中国作为美国的头号债主，迄今为止似乎都只是被动地从市场上购买美国的国债，却很少主动表达过自己的利益诉求，更不用说对债务人施加有效的约束——

　　根据美国官方公布的数据，今年9月份中国增持了436亿美元美国国债，使得持有余额达到了5850亿美元，一举超过8年来占据首位的日本，正式坐上美国头号债主之位。如何增强债权人的话语权，�；ふ�权人利益已成为一个重要议题。

　　短期无可奈何 长期风险大

　　短期而言，中国单月增持美国国债创新高并非什么可以指责的事情。这是因为可以作为外汇储备的标的资产选择不多，虽然美国发生了金融�；�，但日元和欧元的形势也好不到哪里去。既然外贸顺差如此之高(9月份为294亿美元)，增持美国国债，也就是无可奈何之举了。

　　一些人认为，中国已经持有巨额美元，所以只能增持，减持是“自已砸自己的盘”。在笔者看来，这种“庄家论”不足为凭。因为央行的外汇资产组合决策一定要基于战略性考虑，而不能被短期市场因素牵着走。因此，当前的增持并非是“护盘”，而是现有经济结构矛盾情况下的无奈之举。

　　从长期看，中国增持美元资产，进而总体外汇储备不断增长，其实也是风险不断累积的过程。这并不是因为美国的双赤字可能会导致美元对其他货币贬值，而是因为基本面决定了人民币资产对美元、欧元和日元等主要货币长期升值趋势难以避免。

　　由于处于不同的经济发展阶段，过去20年来中国的劳动生产率提升得比美国快，未来相当长一段时间这种趋势仍将保持下去，根据巴拉萨-萨缪尔森效应，生产率提高快的一方，其货币升值是一种确定性趋势。持有美元的风险，主要的并非美联储滥发货币的不负责行为，而是植根于两国经济基本面对比而决定的汇率趋势，这种趋势不会因某一段时间内将汇率贬值作为一项宏观政策工具而改变。二战以来的50多年时间里，日元对美元就呈现出长期升值趋势，其根本原因也在于日本制造业的起点低，在追赶的过程中生产率的提高速度一直快于美国。

　　因此，不断累计美元(或其他外汇资产)，从长期而言将会导致巨大的损失，这种损失与时间、中国生产率的提高速度成正比。因此，及早制定从美元中逐步撤退的战略十分必要。

　　债主没话语权不正常

　　国际收支不平衡乃常见现象，因此历史上国与国之间有借有贷十分平常。不过，通常而言，借贷双方都会进行一定的谈判，然后在双方实力和利益的平衡点上确定借贷条款。令人失望的是，中国作为美国的头号债主，迄今为止似乎都只是被动地从市场上购买美国的国债，却很少主动表达过自己的利益诉求，更不用说对债务人施加有效的约束。对借入方肆意而为，完全把债权人利益抛在一边的做法，人们似乎已见怪不怪了。

　　中国作为美国国债持有人，主要面临两方面风险：一是违约风险，一是汇率风险。违约风险事实上不大，除非美国想自己主动放弃核心国地位。但是汇率风险却如影随形，汇率风险又可分为两方面，一是短期内美国为了自身利益而执行令美元贬值的经济政策，二是基于上述分析的基本面因素而出现的美元长期贬值趋势。

　　目前我们对这两个原因引起的汇率风险都无有效应对之策，既无法实质性地影响到美国的经济决策，又不可能改变两国经济基本面对比的长期趋势。但是，如果改变债务的计价货币，改用人民币来向美国贷出款项，将是从根本上解决汇率风险的有效手段。发行熊猫债券，改变被动到市场上购买美国国债的现状，主动向资金需求方提供融资，扭转长期以来债权人与债务人之间的不对等关系，是中国这个头号债主回避风险的根本手段，完全具有可行性，值得认真考虑。

　　加大物资储备时机已到

　　从长远看，对中国最有利的局面是顺差减少，缩减外汇储备，而这需要调整国内经济结构，增加消费比重，是一个缓慢的过程，因此上述增强债权人话语权的建议，是基于调整耗时较长、非短期可毕其功的前提的。从现实出发，短期内把顺差大幅降下来的一个有效手段就是加强物资储备。

　　今年以来，特别是7月份以来，石油、有色金属等大宗商品价格受全球性经济衰退的影响暴跌，这给中国加大物资储备提供了一个绝好的机会。由于国际大宗商品价格具有巨大的波动性，在衰退时期进行储备绝对不会错，如果时机得当，其回报率将是持有外国政府债券的数倍甚至数十倍。当然，由于此轮全球性经济滑坡时间可能比较长，现在的大宗商品不一定绝对见底，但可以肯定的是，在未来1-2年内确定底部是大概率事件。作为国家的战略储备，大手笔建仓时机已经来临。在经济不景气时期储备物资，或者战略性收购资源企业，不但不会引发被收购对象国的反感，而且还会获得他们的感激，收取到经济之外的可观回报。

　　具体操作上，可以由国家储备局等相关部门执行，储备品种不应限于石油，还可以是铜、铝等有色金属和其他重要物资。这些部门从央行购取外汇用于收购，直接减少了外贸顺差，促进了经济平衡。另外，还可以鼓励国有企业进行商业储备，如果它们资金不足，可以由金融机构提供贷款。

　　总之，逆周期大举储备资源，大力将顺差降下来，是改善经济外部失衡的有效之举，也是避免外债越吃越多、最终患上消化不良症的有效办法。(黄小鹏)

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